אחד ההבדלים המהותיים בין קרנות גידור איכותיות לקרנות בינוניות אינו דווקא בתשואה הממוצעת אלא ביכולת להגביל את עומק ההפסדים בתקופות לא טובות. נתוני מחקר מהעשור האחרון מצביעים על כך שהפסד של 30% מערך הקרן דורש תשואה של כ-43% רק כדי לחזור לנקודת המוצא, ואילו הפסד של 50% דורש הכפלה מלאה של ההון הנותר. אסימטריה מתמטית זו הופכת את ניהול הדרודאון לאחד הפרמטרים החשובים ביותר בהערכת איכות הניהול. עברנו על מערכות הבקרה המקובלות בענף, בחנו את הכלים השונים להגבלת חשיפה והוספנו את הפרשנות שלנו לנקודות שעל המשקיע לבחון.
משמעות הדרודאון לתשואה ארוכת הטווח
הדרודאון, או הירידה המצטברת מהשיא לשפל, נחשב למדד הסיכון המרכזי בעולם הקרנות הפרטיות. בשונה מסטיית התקן, המודדת את התנודתיות באופן סימטרי, הדרודאון מתמקד דווקא בהפסדים ובכך משקף טוב יותר את החוויה האמיתית של המשקיע. יחס קלמר, המודד את התשואה השנתית הממוצעת ביחס לדרודאון המקסימלי, הפך בשנים האחרונות למדד מקובל להשוואה בין קרנות, ויחסים של 0.5 ומעלה נחשבים לאיכותיים בענף.
הסיבה לחשיבות הגוברת של מדד זה נעוצה גם בהתנהגות המשקיעים. נתונים מצביעים על כך שכ-40% מהמשקיעים נוטים לפדות את ההשקעה לאחר ירידה של 20% או יותר, וכך מקבעים את ההפסד ומאבדים את האפשרות ליהנות מההתאוששות שתבוא לאחר מכן.
מגבלות חשיפה יומיות ככלי בקרה מרכזי בקרנות גידור
קרנות גידור מובילות מפעילות מערכות בקרה אוטומטיות הבוחנות את הסיכון בכל יום מסחר. הכלי המרכזי הוא מודל השווי בסיכון, המעריך מהו ההפסד המקסימלי הצפוי בהסתברות מסוימת לאורך אופק זמן מוגדר. רוב הקרנות הגדולות מגבילות את השווי בסיכון היומי שלהן לטווח של 1.5% עד 3% מהון הקרן, כך שאף תרחיש שוק יומי קיצוני לא יוביל להפסד מערכתי.
בנוסף לכלי המתמטי, קיימות גם מגבלות מבניות פשוטות יותר: גודל מקסימלי של פוזיציה בודדת, חשיפה מקסימלית לסקטור אחד, ומגבלות על שימוש במינוף. שמנו לב כי בשנים האחרונות גוברת ההכרה בחשיבותה של פונקציית מנהל הסיכונים הראשי כגוף עצמאי בתוך הקרן, בעל סמכות לחייב סגירת פוזיציות גם כאשר מנהל ההשקעות מתנגד לכך.
מנגנוני עצירת הפסד וההיגיון מאחורי הפעלתם
מעבר למגבלות יומיות, רוב הקרנות מפעילות גם רמות עצירה מוגדרות מראש. רמת עצירה רכה, המופעלת לרוב לאחר ירידה של 5% עד 7% בנכס בודד, דורשת ביקורת מחודשת של ההשקעה ובחינת ההיגיון המקורי שעמד מאחוריה. רמת עצירה קשה, המופעלת בירידות של 10% ומעלה, מחייבת סגירה מיידית של הפוזיציה ללא שיקול דעת נוסף.
חשוב לציין שהפעלה אוטומטית של מנגנוני עצירה אינה תמיד הפתרון האופטימלי. במקרים מסוימים, מימוש פוזיציה ברמת השפל מקבע הפסד שהיה זמני, ומונע השתתפות בהתאוששות. אנו מאמינים שאיזון נכון בין מנגנונים אוטומטיים לשיקול דעת מקצועי הוא המפתח לניהול דרודאון יעיל לאורך מחזורי שוק שונים.
הקשר בין איכות מערכת הסיכונים לעמידות בתקופות משבר
ניתוח השוואתי של ביצועי קרנות בתקופות משבר מצביע על מתאם ברור בין השקעה במערכות בקרת סיכונים לבין עמידות בעת זעזועי שוק. בתקופת המשבר של 2020, למשל, קרנות גידור שהפעילו מערכות שווי בסיכון מתקדמות הצליחו להגביל את הדרודאון הממוצע לטווח של 8% עד 12%, בעוד קרנות עם בקרה פחותה רשמו ירידות של 20% עד 30%, ובמקרים קיצוניים אף יותר.
מעבר לכך, קרנות עם תיעוד היסטורי של דרודאון מבוקר נהנות מתופעת לוואי חיובית: בסיס המשקיעים שלהן יציב יותר ופחות נוטה לפדות בעת מצוקה, מה שמאפשר לקרן לפעול ללא לחץ נזילות בתקופות הקריטיות.
מבט לעתיד
חברת iFunds מבית אלטשולר שחם בוחנת באופן מעמיק את מערכות בקרת הסיכון של הקרנות שהיא מנגישה ללקוחותיה, ורואה בנושא זה אחד הקריטריונים המרכזיים לבחירת מנהלים. אנו ממליצים למשקיעים לשאול שאלות ספציפיות לגבי מנגנוני הבקרה, רמות העצירה ההיסטוריות והיחס בין התשואה לדרודאון לאורך מחזורי שוק שונים, עוד לפני קבלת החלטת השקעה. ניהול סיכונים איכותי אינו מתבטא רק במניעת הפסדים גדולים בודדים, אלא ביצירת עקביות לאורך זמן המאפשרת ליהנות מאפקט הריבית דריבית על תשואה חיובית מתמשכת, ובכך תורם משמעותית לבניית הון לטווח הארוך.